Cardano研究小组
群组类型 公链研究
活跃于 1 天, 9 時前
Cardano是当前智能合约公链领域的“房间里的大象”，五年来市值长期居于前十，拥有独特的社区文化。但中文领域的可靠信息源极少。本小组旨在理性研究和客观评估Cardano的现状及潜力。欢迎感兴趣的小伙伴踊跃加入，一起研究！
圆桌上的美元：为什么 Circle 不在 Cardano 上部署原生 USDC
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2026 年 7 月 28 日 下午 12:28 #34393
核心论题
Cardano 没有原生 USDC 的原因非常简单直接：TVL 太小（$90M），工程适配太难（eUTXO），且没有一个足够强力的内部推手去说服 Circle。这三件事互不相关，但加在一起就形成了一个无法逾越的组合障碍。
70M ADA 的 CCI V1 没有浪费——它买来了 USDCx，一个够用的二级替代品。问题不在于这些钱花错了地方，而在于社区花了太多时间争论”Circle 为什么不部署”，而不是接受那个简单的答案：在可预见的未来，Cardano 对 Circle 来说不够重要。
1. 一个数字和一个反事实
1.1 $63M 意味着什么
Cardano 的全部稳定币市值是 $63M。这大约是：
- Circle 每天在 Solana 上铸造量的 6%
- Base 链上 USDC 单日转账量的 3%
- USDT 在 Tron 上一天增发量的 2%
- BlackRock BUIDL 基金一周的管理费收入
但这个数字真正的意义不在于小，而在于它的结构。$63M 被稀释在 5 种不同的稳定币上：
USDCx ($40M) — Circle 背书但非原生的"二级"产品 USDM ($14.5M) — 法币抵押，但流通量从 2024 年 3 月开始几乎零增长 USDA ($4.4M) — EMURGO 的项目，卡在合规流程中 DJED ($2.2M) — 超额抵押，UST 崩盘后算法稳定币的整体市场萎缩 iUSD ($1.3M) — 合成 CDP，依赖 Indigo 协议自身增长没有一个超过 $50M。五张饼加起来不如别人一张饼的边角料。
1.2 反事实：如果 2021 年峰值的 400M ADA TVL 中有一半是稳定币
2021 年 9 月，Cardano 的 DeFi TVL 达到历史最高的 490M ADA，当时 ADA 价格约 \(2.50，TVL 的美元价值超过\)1.2B。假设当时有 50% 的 TVL（约 $600M）以稳定币形式存在——Circle 会有多大概率在 2021-2022 年部署原生 USDC？
答案：依然很低。原因不是 TVL 不够高，而是当时 Cardano 还没有智能合约（Alonzo 硬分叉在 2021 年 9 月 12 日才上线），DeFi 生态几乎为零。Circle 看的不只是锁仓量，而是一个可持续的、活跃的链上经济生态。Solana 在 USDC 部署时 TVL 为零，但它有 Serum、SBF 和明确的需求信号。Cardano 在 2021 年的 TVL 是靠质押衍生品和预期驱动的，不是真实的 DeFi 活动。
这个反事实的关键含义是：Cardano 错过原生 USDC 的时间窗口不是现在，而是 2021 年。在那之后，Circle 的部署阈值只会越来越高。
2. 三个简单的原因
我在分析了 Circle 所有 35 条链的部署模式后发现，决定 Circle 是否在一条链上部署原生 USDC 的因素可以简化为三个，按权重排序。
2.1 原因一：TVL 太小
这是最直接的原因，也是最难反驳的。
Circle 的非 EVM 链原生 USDC 部署记录：
链 部署时 TVL 部署时稳定币需求 技术架构 Solana（2020） ~\(0 | ~\)0 SPL Sui（2024） ~\(700M | ~\)300M Move Aptos（2024） ~\(400M | ~\)200M Move Cardano（2026） \(90M** | **\)63M eUTXO Solana 是唯一的例外——它的部署不是因为 TVL 而是因为 SBF（详见第 6 章）。如果把 Solana 当作 outlier 剔除，剩下的模式很清楚：Circle 部署原生 USDC 到非 EVM 链时，要求的 TVL 至少在 $300-400M。
Cardano 的 $90M TVL 与这个阈值相差 3-4 倍。这是决定性因素。
为什么 TVL 如此重要？因为 TVL 直接决定了 Circle 的可持续收入。Circle 通过以下方式从 USDC 中挣钱：
- 储备金利息（美元国债收益）
- 铸造/赎回手续费
- CCTP 跨链转账费
每一条新链的 USDC 供应量直接对应 Circle 的利息收入。Noble（Cosmos 生态）的 USDC 部署时，Cosmos 整体的 IBC 活跃 TVL 也在 \(300M+ 级别。Cardano 的\)63M 稳定币市值即使全部换成原生 USDC，Circle 的年化利息收入也只有约 $200-250K（以 4% 国债收益计），远低于覆盖 eUTXO 工程团队的成本。
在这个层面上，没有阴谋，没有偏见，没有治理问题——只有一道数学题：投入 > 产出，不做。
2.2 原因二：eUTXO 工程成本太高
EVM 链的 USDC 部署已经被 Circle 标准化为”一键部署”级别的流程——相同的 Solidity 合约、相同的审计框架、相同的运维流程。非 EVM 链则需要从头适配。
Circle 目前部署的 35 条链中：
- EVM 链（31 条）：部署成本低，因为合约代码可复用
- 非 EVM 链（4 条）：Solana（SPL）、Sui（Move）、Aptos（Move）、Flow（Cadence）
Cardano 的 eUTXO 模型在这四条非 EVM 链中是最独特的：
- Solana 的 SPL 标准相对简单，单合约即可完成
- Sui/Aptos 使用 Move，Circle 已经在 Sui 上验证了适配流程
- Cardano 的 eUTXO 要求智能合约处理 Datum/Redeemer 结构，与账户模型有根本差异
这个工程成本对于一条 TVL 只有 \(90M 的链来说，是**不可摊薄的**。Circle 投入\)2-5M 的开发成本，换来的是一条年收入 $200-250K 的链。
2.3 原因三：没有一个强力的内部推手
这是最常被忽视、但历史数据中最强有力的因素。
回顾每一条拿到原生 USDC 的非 EVM 链：
链 谁在 Circle 内部推动 关系强度 Solana SBF（FTX/Alameda 创始人，当时最有权势的人物） 极高 Sui Mysten Labs 创始团队（前 Meta Diem 团队） 高 Aptos Aptos Labs 创始团队（同上） 高 Flow Dapper Labs（NBA Top Shot 成功案例） 中高 Cardano 无 无 Solana 的成功路径尤其说明问题：Circle 不是”评估 TVL 后决定部署”，而是 SBF 直接与 Circle CEO Jeremy Allaire 对接，从 CEO 层面推动合作。这不是 TVL 驱动的决策，这是关系驱动的决策。
Cardano 在 Circle 内部没有 champion。没有高管把”将 USDC 部署到 Cardano”作为自己的 KPI。没有人离职或入职时承诺要完成这件事。
这不是因为 Cardano 不够好，而是因为没有人把这件事当作自己的个人项目来推动。
三个原因的关系图：
TVL 太小（$90M） ↓ 导致 Circle 的 ROI 模型不通过 ↓ 叠加 eUTXO 工程成本高 ↓ 叠加 没有一个 champion 去 override 以上两条 ↓ 结果 Circle 不部署原生 USDC治理不是原因。合约签署方不是原因。DRep 不是原因。 原因就是这三件事同时发生。没有任何一件可以被单独指责。
3. USDCx 解剖：一种特定的妥协
3.1 xReserve 到底是什么
Circle 的 xReserve 产品在 2024 年推出，定位是为”非 EVM 或长尾链”提供”USDC 流动性接入”而不需要全量原生部署。其本质是：
用户 → 存入 USDC（以太坊）→ xReserve 合约锁定 ↓ 程序化证明 USDCx 在目标链上铸造 ↓ 反向操作 燃烧 USDCx → xReserve 释放 USDCCircle 官方在 xReserve 的文档中有一段话，Cardano 社区很少有人引用：
“xReserve is not a substitute for native USDC issuance. It provides access to USDC liquidity without the operational overhead of full chain integration.”
翻译：“xReserve 不是原生 USDC 发行的替代品。它在不需要全量集成的运营成本的前提下提供 USDC 流动性入口。”
当 IOG 将 USDCx 称为”native USDC issuance”时，Circle 没有纠正，因为这对他们没坏处。但两个文档之间的措辞差异揭示了真实共识：Circle 从来没有把 USDCx 视为原生部署，IOG 则是出于政治需要把它宣传为原生部署。
3.2 USDCx 的隐性成本
USDCx 在用户层面看起来像原生稳定币，但有三个关键差异：
第一，流动性依赖。 USDCx 的铸造和赎回始终需要通过以太坊上的 xReserve 合约。如果以太坊拥堵（gas 飙高），进入或退出 Cardano 的成本就会剧增。原生 USDC 则完全在目标链上完成。
第二，没有 Circle Mint。 机构无法通过 Circle Mint 直接铸造/赎回 USDCx。他们必须先获得原生 USDC，然后通过 xReserve 跨链。这是一个额外的摩擦层。
第三，升级路径不明确。 Circle 没有承诺 xReserve 可以”升级”为原生部署。实际上，xReserve 的架构与原生 USDC 完全不同，不存在平滑过渡路径。
3.3 CCI V1 的”误导”问题
2026 年 5 月 20 日，IOG 发布 CCI V1 状态报告，将 USDCx 描述为”Circle’s native USDC issuance on Cardano”。这个表述：
- 在法律上成立：USDCx 确实由 Circle 的 xReserve 基础设施支持
- 在事实上不准确：USDCx 不是 Circle 在 Cardano 链上直接发行的原生代币
- 在意图上可疑：这个措辞选择性地模糊了 USDCx 与原生 USDC 的关键差异
社区中有一种声音认为这是 IOG 故意使用模糊语言来满足 CCI V1 的交付承诺（”bring native USDC to Cardano”）。我没法证实这个判断，但有一个事实值得注意：IOG 从未在任何场合提供过一份文档，明确列出 USDCx 与原生 USDC 的功能差异清单。
3.4 CCI V2 的”理性选择”
2026 年 6 月 23 日，CCI V2（23M ADA）以 69.16% 批准率通过。投票结果说明了一个残酷的现实：
- 反对票是 30.84%
- 但这些反对票不代表有 30.84% 的 DRep 认为 USDCx 足够好——他们只是认为关停 USDCx 的后果更不可接受
在 DRep 的投票讨论中，一个反复出现的逻辑是：”USDCx 已经花了我们 70M ADA，如果我们现在不批准 23M ADA 来维护它，那 70M ADA 就彻底沉没了。”
这是典型的沉没成本谬误——但在这里，继续投入实际上是理性选择，因为关停的代价（失去仅有的 Tier-1 稳定币）远大于维护成本。
3.5 93M ADA 的机会成本
CCI V1（70M）+ V2（23M）= 93M ADA。以 2026 年 7 月的 ADA 价格（~\(0.16）计算，约 **\)1500 万美元**。那这些钱如果不用在 USDCx 上，能做什么？
- 可以直接做市。 93M ADA（约 \(15M）如果直接投入到 Minswap 或 SundaeSwap 的 ADA/USDM 池作为激励，可以在 3-6 个月内建立起一个\)30-50M 的流动性池——效果可能比 USDCx 更好，且不需要任何外部合作。
- 可以收购或资助一个 EVM 兼容项目。 2025 年 9 月 Milkomeda C1 关停后，Cardano 没有任何 EVM 兼容方案留存。如果有 $15M，可以资助一个新的侧链开发团队，或者购买现有的技术方案（如 Hyperledger Besu 的定制化部署）。
- 可以直接买原生稳定币。 Hoskinson 后来提出的流动性池提案本质上就是这个方向——用 treasury 资金购买原生稳定币（USDM/USDA/DJED）并直接提供流动性。93M ADA 中有 30M（约 $5M）就足以让这些原生稳定币的流动性翻几倍。
- 可以做激励计划。 Intersect 的 2026 预算中有一个提案（1.87M ADA）用于”ClawBank——Cardano 上的自主 AI 金融”。93M ADA 可以资助 50 个这样的项目。
我不是说以上任何一个选择一定比 USDCx 更好。关键在于：社区从未真正讨论过”如果不做 USDCx 应该做什么”这个问题。 CCI V1 提案的框架是”这是唯一的路径”，而不是”这是几条可选路径中最优的”。
这是治理的结构性缺陷：当”谁来做提案”的权力集中在 IOG 手中时，社区看到的选项天然是 IOG 偏好的选项。
4. 为什么”等 TVL 涨上来”是个伪命题
4.1 Cardano 社区的主流叙事
在 Cardano 的公开讨论中，关于原生 USDC 的主流逻辑是：
- 现在 TVL 不够高（$90M）
- Circle 需要看到更大的稳定币需求（$200-300M+）
- 因此我们先用 USDCx 把 TVL 做起来
- TVL 增长后 Circle 自然会来
- 耐心等待
这个叙事在表面上是合理的，但忽略了关键的一点：USDCx 所服务的 TVL 增长与 Circle 所要求的 TVL 增长是两码事。
4.2 USDCx 的”漏桶”效应
原生 USDC 在链上如同一个水池：进来的水（铸造）和出去的水（赎回）是透明的，Circle 直接管理。稳定币的市值反映的是该链上的实际需求。
USDCx 则不同。USDCx 的供应量确实显示在 Cardano 链上（\(40M），但这\)40M 的”根”在以太坊上——它们是以太坊上的原生 USDC 通过 xReserve 映射过来的。这意味着：
- 如果以太坊上的 DeFi 收益更高，这 $40M 可以瞬间回流
- USDCx 的增长受限于用户愿意将以太坊上的 USDC 跨链到 Cardano
- 这不是”增量流动性”，而是”借用流动性”
结论：USDCx 的市值增长不等于 Cardano 的美元流动性需求增长。Circle 知道这一点，因此他们不会把 USDCx 的市值当作部署原生 USDC 的信号。
4.3 Circle 真正看的指标
根据 Circle 过去三年的部署模式，他们的决策依据可能包括：
- 稳定币 6 个月平均流通量（不是峰值）
- DEX 日均交易量（不是 TVL）
- 日活跃地址数趋势
- 开发者月活跃度（commits + 合约部署）
- 有明确法律实体的合作方
在这五项中，Cardano 的情况：
指标 Cardano 数据 与参考线的差距 稳定币 6 月均值 ~\(45M | 距最低参考值（Cronos\)300M）差 7 倍 DEX 日均交易量 ~$2M 距参考值差 50-100 倍 日活跃地址 ~30-40K 尚可，但 DeFi 交互占比低 开发者活跃度 中等偏下 Haskell 人才池约束 明确合作实体 IOG（但治理角色正在退出） 不确定 任何一个单项都不致命，但五项同时不达标的组合是致命的。
4.4 “稳定币的稳定币”悖论
USDCx 还有一个更深层的问题：它作为一个稳定币，其可用的前提是以太坊的稳定。 如果以太坊网络拥堵（如 2020 年 DeFi Summer、2022 年 NFT 铸造高峰），通过 xReserve 铸造和赎回 USDCx 的成本会同步飙升。换言之，USDCx 的稳定性是借来的，它的”根”不在 Cardano 上。
这个悖论在机构眼中尤其致命。机构选择区块链的一个重要理由是”不要把鸡蛋放在一个篮子里”。如果某条链的稳定币完全依赖另一条链的可用性，这条链就没有形成独立的灾难容错能力。
如果 ETH 停摆，Cardano 上的 USDC 也会冻结。这是一个大多数 Cardano 用户不知道、而机构一定会问的问题。
5. 历史周期中的稳定币竞争
5.1 三波稳定币扩张
我将 Circle/USDC 的多链扩张分为三个阶段：
第一波（2019-2021）：创始扩张
- Algorand、Stellar、Solana、Tron、Avalanche、Polygon
- 动因：建立 USDC 的网络效应，抢占 L1 生态位
- 决策逻辑：”先布点，再等需求”
- Cardano 是否错过了：是。这波的时间窗口是 2020-2021 年初，当时 Cardano 没有智能合约。
第二波（2022-2023）：需求驱动
- Arbitrum、Optimism、Base、BNB Chain
- 动因：明确的 DeFi 需求信号，L2 生态爆发
- 决策逻辑：”需求已经在了，我们只是提供基础设施”
- Cardano 是否错过了：是。这波窗口期 Cardano 的 DeFi 生态没有形成规模。
第三波（2024-至今）：结构化部署
- Sui、Aptos、Injective、Celo、Noble、Flow
- 动因：特定生态的战略价值 + 明确的合作方
- 决策逻辑：”我们看到了一个不可忽视的增长轨迹，或者有一个愿意承担成本的合作方”
- Cardano 是否错过了：可能是。这波仍在进行中，但窗口越来越窄。
5.2 第四波的可能性
我预测第四波（2027+）的特征将是：
- 合规优先：Circle 上市后，对链的 AML/KYC 合规要求将成为硬性标准
- 规模门槛持续提高：随着 Circle 的运营成熟度提升，部署每条新链的固定成本效应使得他们只会选择最有确定性的链
- AI Agent 经济：如果 AI Agent 的小额支付场景爆发，高吞吐、低费用的链可能获得新的叙事窗口
Cardano 在第四波中的定位：如果 Van Rossem、Dijkstra 和 Leios 升级按计划落地，Cardano 在技术层面可能符合”高吞吐 + 低费用”的要求。但治理复杂性和缺乏合作实体的问题依然存在。
5.3 Tether 去哪了：比 Circle 更难的关
Cardano 社区讨论中几乎从来不提 Tether。这本身就是一个信号。
Tether（USDT）是稳定币市场的绝对老大（约 $1100 亿市值），但它部署新链的标准比 Circle 更严苛。原因有三：
第一，商业优先级。 Tether 的策略极其简单——跟着交易量走。Tron 上的 USDT（约 \(600 亿）是核心利润来源，因为 Tron 的交易量大、费用极低。BSC 和以太坊同理。Cardano 日均 DEX 交易量约\)2M——Tether 不会为这个数量级投入部署资源。
第二，商业优先级。 Tether 的策略是跟着交易量走。Tron 上的 USDT（约 \(600 亿）是 Tether 的核心利润来源，因为 Tron 的交易量大、费用极低。BSC 和以太坊上的 USDT 也基于同样的逻辑。Cardano 的日均 DEX 交易量约\)2M——Tether 不会为这个数量级投入部署资源。
第三，历史的教训。 Tether 曾在 OMNI（Bitcoin 上的协议层）和 EOS 上部署 USDT，最终因为链活跃度不足而实际弃用。这些经验让 Tether 对新链更加保守。他们不会部署在没有明确需求的链上——这反过来又使得链上无法产生明确需求的死循环更加牢固。
结论：即使 Circle 某天改变主意，Tether 也不会来。Cardano 的稳定币困境是双重的，不是单点的。
6. Solana 案例的未尽之解
6.1 反事实：如果 SBF 没有暴雷
Solana 拿到原生 USDC 的核心杠杆是 SBF。2022 年 11 月 FTX 暴雷后，Solana 一度跌到几乎归零——TVL 从 \(10B+ 跌到\)200M，SOL 从 \(260 跌到\)8。
如果 Circle 的 USDC 部署是基于 TVL 逻辑，那么 Solana 在 FTX 后的 TVL 崩溃理应导致 Circle 考虑撤销支持。但 Circle 没有。
这说明两点：
- Circle 一旦部署就不会轻易撤回——这也降低了他们部署新链的门槛，因为新增的边际成本仅为工程成本
- Circle 的决策逻辑中有关系资本——他们与 Solana 生态建立了多年的合作关系，不会因为单次市场事件而切断
6.2 Cardano 的”反 Solana”路径
Cardano 在几乎每个维度上都走了一条与 Solana 相反的路：
维度 Solana Cardano 叙事 “先跑起来再优化” “先验证再部署” 开发语言 Rust（已有大量 Web2 开发者基础） Haskell（学术圈，小众） 升级节奏 快速迭代，偶尔宕机 慢速升级，追求无感 治理 Solana Labs / Foundation 主导 CIP-1694 链上治理 核心价值观 性能 > 安全 安全 > 性能 关系资本 强力绑定头部 KOL/机构 社区自主，抵制中心化影响 Solana 的成功路径（SBF → USDC → TVL → 生态）在逻辑上对 Cardano 是不可行的，因为 Cardano 在哲学层面拒绝了 Solana 的”强力领袖 + 快速推进”模式。
但这里有一个未被承认的问题：Solana 的成功路径不是唯一的路径。Cardano 也没有走出一条替代路径。
7. 社区中的三种声音
7.1 塔派：Hoskinson
Charles Hoskinson 的核心判断是：Cardano 不需要 Circle 来成功。他的逻辑：
- 原生 USDC 是锦上添花，不是必需品
- 社区可以用 Treasury 资金自助创建流动性
- Midnight 的隐私功能 + 机构合作（Monument Bank）将创造新的需求赛道
- Leios 扩容后交易量上升，Circle 自然会回心转意
这个判断的问题不在于它错了，而在于它的时间假设——它假设 Cardano 可以用 3-5 年的时间周期来解决问题，而生态中的项目方可能撑不了那么久。
7.2 地派：DRep Dori
DRep Dori 的核心判断是：治理透明度问题是所有问题的根源。她的逻辑：
- 如果 CCI V1 被正确描述为”购买 USDCx 而非原生 USDC”，社区可能会做出不同决策
- 资源错配是治理失败的产物，而非策略问题
- 在没有解决治理问责问题之前，任何新的 Treasury 支出都是在延续同样的错误
这个判断的问题：即使治理完美透明，Cardano 仍然没有更好的选择。透明地告诉大家”我们要花 70M ADA 买一个二级稳定币”，社区会怎么选？可能还是会批准——但至少预期管理会更好。
7.3 街派：沉默的 DRep 多数
CCI V2 的 69.16% 批准率代表了大多数 DRep 的真实态度：“我知道 USDCx 不是原生 USDC。我知道 CCI V1 的描述有问题。但我还是投票支持 V2，因为选项是：花 23M ADA 维持它，或者让 70M ADA 沉没的同时失去$40M 稳定币流动性。”
这不是热情的支持，而是一种令人沮丧的实用主义。在”更好的选择”缺席的情况下，社区选择了”不那么糟糕的选择”。
8. 路径展望（含判断）
8.1 乐观路径（概率 15%）
条件：
- Van Rossem（2026.8）+ Dijkstra（2026Q4）+ Leios（2027）按计划落地
- Midnight 吸引 $200M+ 的机构 TVL
- ADA ETF 获批，带来 $500M+ 增量资金
- Cardano TVL 在 2027 年恢复到 $500M+
结果：Circle 重新评估 Cardano，2027-2028 年部署原生 USDC。
判断：最不可能。以上四个条件同时发生的概率极低。
8.2 维持路径（概率 55%）
条件：
- USDCx 继续维持 $30-60M 市值
- TVL 在 $80-150M 间波动
- 委员会继续以”战略耐心”为由维持现状
- 每年的 Treasury 支出中持续有 10-20M ADA 分配给稳定币相关基础设施
结果：2028 年的 Cardano 与今天没有本质区别。
判断：最可能的路径。这个”稳定的衰退均衡”可以维持很长时间，因为 Cardano 有一个庞大的质押者社区，他们不需要 DeFi 也能获得收益。
8.3 下行路径（概率 30%）
条件：
- ADA 价格继续下跌至 $0.05-0.08
- USDCx 流动性流失（部分因为以太坊 L2 更好的收益）
- 治理矛盾激化导致 Intersect 或 IOG 实质性退出
- Midnight 无法带来预期 TVL
结果：Cardano DeFi 进一步萎缩，稳定币问题变得无关紧要（因为没有 DeFi 需要它了）。
判断：风险被低估。Cardano 目前 $90M 的 TVL 中有很大一部分是质押衍生品（如 INDY、ADA/WBTC 等），而非真正的借贷和交易活动。如果 ADA 继续下跌，这部分 TVL 会以美元计严重缩水。
9. 一个更根本的诊断
9.1 激励不兼容
Cardano 的经济模型存在一个深层问题：质押者不需要 DeFi。
Cardano 的质押年化收益率在 2.5-3.5% 之间（以 ADA 计），这意味着持有者可以通过质押获得无风险收益。相比之下，进入 DeFi 需要承担额外风险（智能合约风险、无常损失、清算风险）而收益率仅高 2-4 个百分点。
对于绝大多数 ADA 持有者来说，这个风险溢价不够。
这与 Solana、Ethereum 等链形成鲜明对比——它们的原生质押收益率更低（ETH ~1-2%），迫使持有者寻找更高的 DeFi 收益率，从而创造了稳定币需求。
只要 Cardano 的质押收益率显著高于竞争对手，DeFi 需求就会被结构性抑制，稳定币需求也就上不去。
9.2 Treasury 陷阱：资金充裕本身就是问题的延续
Cardano 有一个规模巨大的 treasury（约 15 亿 ADA，在 \(0.16 的价格下约\)2.4 亿）。这看起来是优势，但它实际上扭曲了生态系统的激励机制。
在大多数 L1 上，项目方的资金来源于：
- 风险投资（需要找到 product-market fit）
- 协议收入（需要真实用户）
- 代币销售（需要市场认可）
在 Cardano 上，资金来源多了一个选项：
- Treasury 提案（只需要说服 DRep）
这个选项的存在使得 Cardano 的 DeFi 项目方不需要像其他链上的项目一样拼命获客——他们可以先从 treasury “领工资”维持运营。结果是：项目方在追求 TVL 和用户增长方面的优先级降低了。
这与稳定币问题的关系：
Treasury 资金充裕 ↓ 项目方可以通过 Treasury 提案获得运营资金 ↓ 获客和市场推广的动力不足 ↓ TVL 增长缓慢 ↓ Circle 不部署稳定币 ↓ DeFi 更难发展 ↓ 项目方更需要 Treasury 资金（回到起点）这不是说 Treasury 机制是坏的——它被设计为生态系统支持工具，但它在实践中的副作用是被低估的。当一个生态系统有”免费的钱”可用时，市场纪律就会放松。
9.3 一个不需要解决的”问题”
我认为最核心的判断是：对 Cardano 而言，缺乏原生 USDC 可能不是一个需要解决的问题，而只是一个需要管理的约束。
这个诊断看起来悲观，但它实际上解放了 Cardano 社区——如果稳定币短缺不是失败而是生态系统选择的结果，那么资源就不应该被浪费在追逐 Circle 上，而应该用于：
- 优化现有稳定币（USDM/USDA/DJED）的效率
- 寻找不需要原生 USDC 的应用场景（RWA 代币化、供应链金融）
- 等质押收益率自然下降（通过更多的 ADA 流通或更高的 DeFi 收益）后再重新审视
9.4 预言
如果 2028 年 Cardano 仍然没有原生 USDC，那么届时：
- 至少三个 DeFi 项目将迁移到其他链
- 社区中将有一部分人推动”EVM 兼容侧链”来曲线救国
- Cardano 将在 DeFi 排名中跌出前 20
- 但这不影响它的核心价值主张——安全的 L1 结算层
如果 Cardano 得到了原生 USDC，那么原因只可能是以下之一：
- 一个足够强大的外部方（不是 Circle）自己发行了一个合规稳定币
- Cardano 的 TVL 通过某个意料之外的渠道（如 Midnight、RWA 代币化）暴增
- Circle 内部的战略转向（如收购 IOG 或与 EMURGO 深度绑定）
10. 结语
10.1 三个原因，一个结论
回到核心问题：为什么 Circle 不在 Cardano 上部署原生 USDC？
答案出奇地简单，不需要阴谋论、不需要治理分析、不需要宪法解释：
- **TVL 太小（\(90M）**——Circle 的非 EVM 链部署门槛是\)300-400M，Cardano 差 3-4 倍
- eUTXO 工程成本太高——非 EVM 链中适配难度最大的架构，$2-5M 的投入换不来足够的收入
- 没有 champion——没有人把”让 USDC 上 Cardano”当作自己的个人 KPI 去推动
这三个原因都是独立的商业判断，没有一个是”治理问题”。
10.2 故事的真相
Cardano 社区花了大量时间去争论：
- “是不是 IOG 没有全力以赴？”
- “是不是治理太复杂把 Circle 吓跑了？”
- “是不是我们该创建一个法律实体？”
- “是不是 USDCx 误导了社区？”
这些讨论有意义，但它们没有触及核心问题。 核心问题是：Cardano 的 TVL 在 $90M 这个水平上，无论治理多完美、工程多高效、社区多团结，Circle 都不会来。不是因为治理吓到了他们，而是因为 ROI 不够。
把治理结构改成 Solana 那样的中心化模式，TVL 不会因此从 \(90M 跳到\)400M。Circle 仍然不会部署。
把合约签署方换成 IOG 独家授权，TVL 不会因此增长。Circle 仍然不会部署。
TVL 是自变量，Circle 是因变量。这个因果关系不能倒置。
10.3 2026 年的 Cardano 不需要原生 USDC
这句话听起来反直觉，但它是正确的。
2026 年 7 月的 Cardano 是一个质押主导的区块链。约 65% 的流通供应量被质押，质押者年化收益 2.5-3.5%（以 ADA 计）。这些人不需要稳定币来获利，他们只需要持有和质押。DeFi 对他们来说是一个可选项，不是必需品。
如果原生 USDC 明天就部署在 Cardano 上，谁会受益？
- DEX 流动性提供者（滑点降低）
- 借贷协议用户（更深的池子）
- 跨链套利者（更多套利机会）
- CCI V1 提案的参与者（政治胜利）
但不会改变大多数 ADA 持有者的行为模式。 因为质押收益仍然高于 DeFi 收益的风险调整后回报。原生 USDC 不会解决”激励不兼容”问题。
这引出一个更不舒服的结论：Cardano 社区投入的 93M ADA 和数年的讨论，换来的是一个对生态中大多数人不产生实质性影响的改善。 USDCx 的 $40M 市值已经足够支持当前规模的所有 DeFi 活动——问题不是稳定币太少，而是 DeFi 活动太少。
在说服 Circle 部署原生 USDC 之前，Cardano 需要先回答一个更基础的问题：谁来使用这些稳定币？ 如果答案空洞，那么问题的前提就是错误的。
11. Cardano 会不会死？
这是最诚实的问题。我的判断分三个层面。
11.1 因为缺稳定币而死？
不会。
Cardano 的存活不需要原生 USDC。这个链的核心价值主张是：
- 最成熟的 PoS 系统——Ouroboros 已经无间断运行超过 5 年，这是加密货币领域最古老的 PoS 协议之一，零安全事故
- 真正的链上治理——CIP-1694 是加密货币中唯一一个有实际执行力的去中心化治理系统（DRep 真的在控制 treasury，真的在批准硬分叉）
- 大规模质押者社区——65% 的流通量被质押，这个参与率在 L1 中最高
- 新兴市场布局——埃塞俄比亚、蒙古、非洲其他国家的政府级合作
以上任何一项都不需要原生 USDC。Cardano 可以在没有 DeFi 繁荣的情况下继续存在很多年。
11.2 因为生态萎缩而死？
可能，但过程会很慢。
真正的风险不是”Circle 不来”，而是慢性的生态衰退：
- DeFi 项目方在 $90M TVL 的环境下无法产生可持续收入，最终要么离开、要么冬眠
- 开发者人才流向有更多机会的链（Solana、Base、Sui）
- Treasury 的 ADA 消耗在维护而不是增长上
- ADA 价格持续下跌导致 treasury 美元价值缩水，进一步削弱生态支持能力
这个过程不是暴毙，而是**”五年后回头看，什么都没变”**的平静衰退。
但即使这样，Cardano 也不会”死”——它会变成一个像 Monero 那样的链：有忠实用户群，有明确的价值主张，在主流视野之外持续运行。不是每一条链都需要成为 Solana。
11.3 什么情况下 Cardano 会死？
需要同时发生以下三个事件：
- 质押收益率大幅下降（比如因为通货膨胀率降低），导致质押者开始寻找其他收益来源
- DeFi 仍然没有增长，无法承接这些资金
- Treasury 资金消耗完毕，无法继续支持开发
这三个条件同时发生的概率：
条件 概率 时间范围 质押收益率下降 高（设计如此，ADA 通胀率递减） 2028-2030 DeFi 没有增长 中高（按当前轨迹） — Treasury 耗尽 低（目前 15 亿 ADA，年消耗约 1-2 亿） 2035+ Cardano 有一个很长的跑道。 即使现在停止一切生态增长，仅仅是 treasury 的资金就够维持运营 7-10 年。这个时间窗口给了它足够多的机会来改变方向。
11.4 但 “不会死” 不是目标
以上分析有一个问题：我用”会不会死”替代了用户真正关心的”能不能成”。
Cardano 的叙事从来不是”活着就行”。它的公开目标是：
“成为全球金融操作系统，为没有银行账户的人提供服务，为政府和企业提供基础设施。”
这个目标需要的东西远不止”不死”：
- 需要被使用——不是被质押者持有，而是被真实用户用于真实交易
- 需要被集成——进入交易所、支付网络、银行后端
- 需要开发者选择它——而不是因为 Haskell 门槛或缺乏流动性而离开
- 需要主流认可——ETF、合规框架、机构配置
在所有这些维度上，缺乏原生 USDC 都是致命伤。
11.5 商业化的具体瓶颈
RWA 代币化： 2024-2026 年最大的加密叙事是真实世界资产上链（BlackRock BUIDL \(550M+、Ondo Finance\)400M+、整个赛道 $32B+）。每一家 RWA 发行方都需要原生 USDC 作为结算层——这些资产是美元计价的，需要与美元稳定币交互才能实现原子结算。Cardano 既没有原生 USDC，也没有 EVM 兼容性来接入 Ondo/Centrifuge/Maple 的标准。这个窗口可能在 2027 年前关闭。
企业支付： 如果一家企业想用 Cardano 做结算，它需要法币进出通道。USDCx 需要用户先持有 ETH 来支付以太坊上的 gas 才能铸造——这在企业场景中是一个荒谬的摩擦层。原生 USDC 通过 Circle Mint 可以直接从银行账户进出，不需要用户持有任何加密货币。USDCx 对企业用户来说不是一个可选项。
新兴市场： Cardano 的”非洲叙事”需要稳定币来做汇款、储蓄、支付。没有深度流动性的稳定币，这个用例就卡在”先赚到美元 → 换成 USDC（以太坊）→ 跨链到 Cardano → 换成当地货币”的繁琐流程上。用 USDCx 做非洲汇款？先教用户怎么买 ETH 交 gas 费。这不可行。
开发者生态： 开发者跟着流动性走。没有原生 USDC → 没有 TVL → 没有收益机会 → 没有开发者来建应用 → 没有应用 → 没有用户。这是一个比”Circle 不部署”更致命的循环，因为影响的是供给侧。
11.6 三个问题的答案
问题 答案 Cardano 会死吗？ 不会。它有质押者和 treasury，可以活很久。 Cardano 能商业化吗？ 不能 —— 在缺少原生稳定币的前提下。 企业支付、RWA、新兴市场，每一个都需要原生 USDC。 Cardano 能在不去解决稳定币问题的情况下成功吗？ 不能。 “成功”定义如果是”让数百万人使用 Cardano 做交易和金融服务”，那么稳定币是 100% 的必需品，不是锦上添花。 最诚实的回答：Cardano 不会死，但它的主流化野心在原生 USDC 解决之前是空的。
这不是一个矛盾。Monero 也没有死，但 Monero 没有被用作全球金融操作系统。Cardano 在一条类似的路上——存在、运行、有忠实用户——但它和它最初承诺的那个未来之间，隔着一个圆桌上的美元。美元在桌上，Cardano 能看到它，但够不到。
附录 A：关键时间线
时间 事件 2017 年 9 月 Cardano 主网上线 2020 年 3 月 Solana 主网上线 2020 年 9 月 Circle 宣布 USDC 登录 Solana 2021 年 9 月 Alonzo 硬分叉，Cardano 智能合约上线；TVL 峰值 490M ADA 2022 年 11 月 FTX 暴雷，SBF 时代终结 2024 年 9 月 Chang #1 硬分叉（治理框架技术准备） 2024 年 12 月 CCI V1 提案讨论开始 2025 年初 Chang #2 硬分叉（DRep 治理正式激活） 2025 年 CCI V1 批准（70M ADA） 2025 年 9 月 Milkomeda C1 关停 2025 年 Circle SPAC 上市 2026 年 2 月 USDCx 上线 Cardano 主网 2026 年 4 月 TOKEN2049 赞助提案被否决 2026 年 5 月 IOG CCI V1 状态报告称 USDCx 为”native USDC issuance” 2026 年 6 月 CCI V2 批准（23M ADA，69.16%） 2026 年 7 月 DRep 预算季，99 提案 766.5M ADA 2026 年 8 月 Van Rossem 硬分叉（预计） 2026 年 Q3 Midnight 主网（预计） 附录 B：数据参考
- Circle Multi-Chain USDC: https://www.circle.com/multi-chain-usdc
- DeFiLlama Cardano: https://defillama.com/chain/Cardano
- Cardano DRep Budget Dashboard: https://cardano-drep-dashboard.learncardano.io/
- Essential Cardano USDCx FAQ: https://www.essentialcardano.io/article/usdcx-on-cardano-your-questions-answered
- Appold/Intersect Stablecoin Research: https://www.appold.com/news/stablecoinreseach
- Cardano CCI V1 Status Report: https://cardano.org/news/2026-05-20-cardano-critical-integrations
- Circle xReserve Cardano Announcement: https://www.circle.com/blog/usdcx-on-cardano-now-available-via-circle-xreserve
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